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Tlc entre el presente y el pasado. F. De Leo: “Open Fiber es la Tesla de las redes. Hoy necesitamos crear valor con nuevas ideas y apuntar al futuro”

Editado por Raffaele Barberio

Energía, telecomunicaciones, automoción y fintech, son las cuatro caras que regularán el futuro de la red en los mercados. Sólo aquellos que pueden mirar al futuro con cambios de paradigma libres y no condicionados por el pasado tendrán la oportunidad de adaptarse al nuevo contexto de mercados y tecnologías de la próxima década. En Italia, la experiencia de Open Fiber es envidiada en todas partes por el valor que ha construido para el país y para sí mismo. El 5G podría ser la oportunidad adecuada para un cambio de ritmo de las telco. Pero deben decidir cambiar su mentalidad y mirar al mercado de una nueva manera.

Entrevista del lunes con Francesco De Leo, Presidente Ejecutivo de Kauffman & Partners en Madrid. Una cita que ahora esperan todos los implicados en el sector, pero esta vez hemos querido centrarnos en los temas del discurso de Francesco De Leo en la tercera Conferencia Internacional “5G Italia y el Fondo de Recuperación”, que se celebró en Roma los días 1 y 2 y 3 de diciembre. En otros paneles se habló también de la contaminación entre los sectores de las telecomunicaciones, la energía y la automoción, y se tiene la sensación de que sólo un cambio sustancial de piel puede venir al rescate de los operadores de telecomunicaciones tradicionales que luchan por encontrar una nueva forma de ver su modelo de negocio.

El resultado fue una entrevista muy extensa que decidimos dividir en varias partes. Hoy presentamos el primero de ellos.

Key4Biz. Estamos en camino a fin de año. ¿Cuáles son las expectativas y expectativas en comparación con el 2021?

Francesco De Leo. Todavía hay mucha incertidumbre en los mercados financieros y no está claro cuál será la evolución en 2021. Es posible que estemos ante una “bifurcación” histórica: por un lado, una posible tercera ola de la pandemia COVID-19 podría derribar las economías de la zona euro, pero al mismo tiempo la aceleración de la transformación digital, que está a la vista de todos, podría ser el “catalizador” de un cambio de ritmo sin precedentes. Todo esto nos empuja a esperar el nacimiento y la afirmación de nuevos actores, nuevos protagonistas, en la tecnología a escala mundial.

Key4Biz. ¿Cuál de los dos escenarios considera más plausibles?

Francesco De Leo. En realidad, los dos escenarios podrían coexistir durante algún tiempo, como sucede en todas las fases de transformación. Y esto conducirá a una mayor atención por parte de los inversores y los mercados, que serán más selectivos a la hora de abordar lo que promete ser una de las “rotaciones de mercado” más importantes de la historia, con la migración de los sectores maduros a nuevas clases de activos.

Key4Biz. ¿Y hacia qué escenario se inclinaría usted personalmente?

Francesco De Leo. Estoy convencido de que nos enfrentamos a la mayor oportunidad de creación de valor que hemos tenido en la historia de los últimos 150 años. A finales del siglo XIX y principios del XX hubo 50 años en los que tres plataformas tecnológicas determinaron la evolución del mundo tal y como lo conocemos hoy en día: (1) el motor de combustión interna (2) la electricidad (3) el teléfono y el desarrollo del sistema financiero. Y hoy, como nunca antes, nos enfrentamos a la convergencia entre (1) la energía, (2) las telecomunicaciones que tienen su propio catalizador (3) en el automóvil, y la progresiva (4) digitalización de los servicios financieros (fintech), gracias a la difusión de la telefonía móvil en el mundo.

Key4Biz. ¿Cuál es la diferencia con respecto a eso?

Francesco De Leo. Es la velocidad de difusión de las tecnologías a escala mundial y la posibilidad, para los actores más equipados, de desencadenar acciones de “blitzscaling”, convirtiéndose en actores globales en 2 máximo 3 años: todo esto no sucedía en el pasado. Pero hay una segunda derivada, tal vez incluso más significativa que lo que ocurrió entre 1880 y 1929: la velocidad de “hibridación” de las tecnologías y la capacidad de cada una de estas 4 plataformas (energía, automoción, telecomunicaciones y fintech) para contaminar a las demás y desencadenar las posteriores olas de innovación.

Key4Biz. Sin embargo, existe una gran preocupación por parte de los grandes inversores, también debido a la inestabilidad geopolítica y la volatilidad del mercado. ¿Está realmente seguro de que “todo va a estar bien”, como tal vez se dijo un poco abruptamente al principio de la pandemia?

Francesco De Leo. En una fase de rápida transformación, no tiene mucho sentido observar las fluctuaciones diarias de los precios de la bolsa de valores o los resultados del siguiente trimestre. Este modelo de análisis ha llevado a centrarse en los resultados y el rendimiento a corto plazo, trimestre tras trimestre: todo ello no ha permitido captar las transformaciones que se están produciendo hoy en día, sin dejar margen alguno a quienes están anclados en el legado heredado del pasado. Lo que une los 50 años anteriores a 1929 y la fase actual es la inversión del rendimiento: los tipos a corto plazo son más altos que los tipos a medio/largo plazo. Para algunos observadores nos enfrentamos a los acontecimientos que culminaron en 1929, con el agravante de que los mecanismos de contagio de los mercados financieros son mucho más rápidos que en el pasado, debido a la creciente interconexión de la economía mundial. Personalmente, opino lo contrario: la inversión de los tipos se debe a que los actores y sectores que surgirán en los próximos años tienen un perfil de riesgo menor que las clases de activos que actualmente cotizan en los mercados. Los nuevos jugadores sustituirán a los que les precedieron y que no han podido adaptarse a los cambios: la “nueva normalidad” puede desencadenar un desbloqueo de valor sin precedentes. Pero, para los que quedan atrás, ya estará lejos de precipitar una probable extinción darwiniana.

Key4Biz. Entonces, ¿qué esperas?

Francesco De Leo. Estoy convencido de que el mundo de la energía y la transformación del sector automovilístico son el detonante de la transformación de la economía mundial que, como señalé anteriormente, no tiene precedentes en la historia. El cambio de paradigma que estamos experimentando en el sector de la automoción queda demostrado por la reacción de los mercados financieros: hoy en día Tesla vale más de 500.000 millones de dólares, y hay actores en China que definimos como “eléctricos de carga” que pronto alcanzarán niveles de capitalización comparables. Uno de los líderes indiscutibles a los ojos de los mercados y de los observadores es el Grupo ENEL: ha logrado duplicar su valor bursátil en los últimos 5 años y existen márgenes para que siga siendo uno de los actores a escala mundial, en términos de capitalización para los próximos años. Si analizamos las iniciativas en curso, la huella geográfica, el nivel de innovación y los nuevos negocios en los que ENEL ha podido afirmar su liderazgo en los últimos 3-4 años, soy de la opinión de que hoy en día hay márgenes significativos para una mayor apreciación de la acción. Con su presencia en España (con Endesa) y en América Latina, es líder en 32 países: es muy posible que el valor de ENEL esté todavía muy subestimado a estos niveles. De cara al futuro, está destinado a superar los 100.000 millones de euros de capitalización y a este ritmo, en los próximos tres años podrá duplicar su valor en la bolsa de valores, pasando a formar parte de ese pequeño club de empresas con una cotización superior a los 150.000 millones de euros. De ser así, representará un resultado único a nivel mundial, que es en sí mismo la clave con la que Italia puede jugar el juego de afianzar una posición de liderazgo tecnológico, en un momento de profunda transformación de la economía mundial. Y me gustaría esperar que esto satisfaga a todos en nuestro país, ya que ENEL sea capaz de aceptar el reto de un cambio de paradigma sin precedentes. Ganó un partido importante, no se dio por sentado y su crecimiento puede progresar aún más.

Key4Biz. Está bien. Pero entonces, entrando en más detalle, ¿cuáles son las implicaciones para el sector de las telecomunicaciones?

Francesco De Leo. Es una gran oportunidad en la medida en que las empresas de telecomunicaciones europeas, y en particular los titulares, podrán ofrecer respuestas creíbles a los mercados. Necesitan poder salir de la espiral de la deuda, más de 500.000 millones de euros, con una calificación cercana al nivel de los bonos basura: se enfrentan a un período de veinte años en el que la habituación a las presiones de un apalancamiento excesivo ha limitado profundamente sus ambiciones en materia de innovación. Encontrar un camino de reversión no es ni inmediato ni simple: los inversores han estado esperando mucho tiempo para una reversión, con un cambio de estrategias y de gestión. A partir de 2015, el sector ya ha visto surgir nuevos actores, como las empresas de gestión de torres, cuyo enfoque y capacidad de ejecución se han ganado el favor de los mercados. En cierta medida, el proceso de desverticalización ya ha comenzado y, con los efectos de la pandemia, se ha acelerado aún más. Pensar en el pasado está fuera de tiempo. Cuanto antes se reconozca la “nueva normalidad”, mejor para todas las partes interesadas. No pueden ser sólo los trabajadores los que tengan que pagar la factura por los retrasos acumulados en estos años.

Key4Biz. ¿Pero está tan seguro de que la desverticalización es la tendencia para el futuro cercano?

Francesco De Leo. No es la tendencia del futuro cercano, ya es la tendencia del presente. Dos casos de todos ellos: Cellnex y Open Fiber. Tienen 5 características fundamentales en común que no se encuentran en los titulares y que los inversores han apreciado y seguirán recompensando:

1) son operadores independientes

2) neutral

3) no integrado verticalmente

4) sin legado heredado del pasado y

5) con posibilidades aún por explorar de la escala de bombardeo a escala global.

Añadiría que para estos dos operadores, en dos lados diferentes del mundo de las telecomunicaciones, el de la telefonía móvil por un lado, y el de las redes de banda ultra ancha por el otro, la elección básica fue imponer soluciones tecnológicas de vanguardia, que han contribuido a una reducción significativa de la huella de carbono en la gestión de la red. Es difícil, si no imposible, que muchos de los titulares alcancen estos niveles de excelencia, dado el pesado legado de infraestructura de las redes de cobre. Un elemento clave que no debe ser subestimado en la perspectiva de la Próxima Generación de la UE (o Fondo de Recuperación).

Key4Biz. ¿Qué oportunidades de crecimiento tienen los nuevos operadores de infraestructura?

Francesco De Leo. Basta pensar que justo el 7 de mayo de 2015, cuando Cellnex cotizaba en la Bolsa de Madrid, estaba gestionando las 7.737 torres, adquiridas unos meses antes por Wind en Italia, y aproximadamente 6.000 torres de telefonía móvil en España, previamente adquiridas por Telefónica, concretamente en zonas rurales. Hoy, sólo 5 años después, con la adquisición de las torres de telefonía móvil de Hutchison por 10.000 millones de euros, cuenta con 103.000 torres en su cartera con una presencia paneuropea y un liderazgo indiscutible en la cobertura de interiores (DAS, Distributed Antennas Systems): casi 10 veces más que las torres en gestión en el momento de la cotización. Esto explica por qué el valor de la bolsa ha aumentado de 3.200 millones de euros en el lanzamiento de la OPI (Oferta Pública Inicial) a los actuales 25.000 millones de euros. Para Goldman Sachs, la capitalización objetivo puede ser cercana a los 40 mil millones de euros. Dadas las actuales tasas de crecimiento, el liderazgo en las redes 5G dirigidas a la automoción y la conducción independiente, y no menos importante el compromiso de la dirección con la sostenibilidad, Cellnex es el líder europeo indiscutible en una nueva clase de activos cuyos márgenes de desarrollo aún están por diseñar. Y todo esto en menos de 5 años.

Key4Biz. También se refirió a Open Fiber como un jugador capaz de volver a trazar el camino que llevó al éxito de Cellnex de una manera tan perturbadora. Pero las torres de telefonía móvil son una cosa, las redes de ultra banda ancha otra. ¿No lo crees?

Francesco De Leo. La fibra abierta es un caso de éxito indiscutible en la evolución de las redes de telecomunicaciones en Europa. En un país como Italia que, hasta hace pocos años, estaba en una posición de retaguardia en Europa, Open Fiber ha sido capaz de poner en marcha la digitalización del país con la tecnología más avanzada disponible hoy en día (FTTH, Fiber To The Home): hoy en día hay 6,7 millones de unidades de vivienda conectadas en fibra y a corto plazo se convertirán en 10 millones.  Ningún operador en el mundo ha sido capaz de lograr estos resultados en tan poco tiempo. Es cierto que hay quejas de muchos sectores por los retrasos en la ejecución de los planes de despliegue: pero no se puede dejar de tener en cuenta que, en sólo 4 años, Open Fiber se ha establecido como el mayor operador de redes de fibra independiente, neutral y no integrado verticalmente de Europa. Las estimaciones actuales sugieren que podría valer entre 6 y 7 mil millones de euros, según los rumores de la prensa. Pero si observamos las proyecciones, y considerando que, como ya anunció ENEL (accionista de referencia, junto con CDP), el objetivo es exportar el modelo de Fibra Abierta también al extranjero, en muchos de los países en los que ENEL ya está operando en una posición de liderazgo, existen todos los requisitos previos para esperar la duplicación del valor “potencial” de los 6.000 a 7.000 millones de euros actuales a 14.000 a 15.000 millones de euros, ya en los próximos 12 a 18 meses. No excluiría un camino como el iniciado por Cellnex, que ha sido capaz de multiplicar su capitalización por 8 veces desde su salida a bolsa, en menos de 5 años.

Key4Biz. En las últimas semanas, han surgido voces críticas contra Open Fiber por parte de varios observadores, incluyendo expresiones del actual gobierno, como en el caso de Infratel. Pero, en su opinión, ¿cuáles son los criterios que deberían usarse para evaluar la Fibra Abierta?

Francesco De Leo. Open Fiber no es diferente de Tesla, claramente no en términos de industria, pero sí en términos de cómo está ayudando a crear una nueva clase de activos. Mira, hace sólo dos años, mucha gente dudaba de la capitalización de Tesla. Las pruebas han sido desmentidas. Sólo Tesla vale 500 mil millones de euros, más que GM (General Motors) y Toyota, juntos. No se pueden utilizar los mismos criterios utilizados para evaluar a un titular tradicional: no es correcto desde el punto de vista metodológico, ni desde el punto de vista del análisis financiero. Cuando hablamos de Fibra Abierta, estamos viendo a un jugador que, como Tesla, no tiene un legado del pasado y opera con un modelo de código abierto: no tiene nada que ver con los titulares integrados verticalmente, y no tiene que lidiar con el legado de una red de cobre, que en perspectiva debe ser desmantelada. El precio de las acciones de un titular refleja para el 20% el potencial de generación de flujo de caja futuro, y para el 80% la generación de caja actual. En el caso de Open Fiber, ocurre exactamente lo contrario: el 20% del precio viene dado por el flujo de caja actual, y el 80% por la proyección de los flujos de caja futuros vinculados a la exportación del modelo de negocio y la entrada en nuevos mercados verticales, como el de la automoción. Los mercados financieros reconocen que el valor prospectivo de Open Fiber, gracias a la “ventaja de paternidad” de ENEL, puede crecer más que proporcionalmente, debido al papel de liderazgo que ENEL ha sido capaz de obtener a los ojos de los inversores internacionales, ampliando los mercados objetivo en los que ya está operando.

Key4Biz. De acuerdo, todo esto es plausible y haces una evaluación ambiciosa de Fibra Abierta. ¿De quién son los méritos y por qué Open Fiber ya hoy puede aspirar a un valor cercano a los 14-15 mil millones de euros?

Francesco De Leo. En parte, todo esto se debe a la aceleración de la convergencia entre la energía y las telecomunicaciones. No se dio por sentado y hasta cierto punto también fue difícil de predecir. Pero un papel clave fue jugado por lo que hemos indicado como “ventaja parental”. Hay que dar crédito a la alta dirección de ENEL por haber creído en él con antelación: no es fácil, y sólo a posteriori se reconoce su valor. Pero esto es exactamente lo que los mercados han apreciado: la singularidad de la visión estratégica que se anticipa a los tiempos, la estricta disciplina en cuanto a la ejecución y, no menos importante, los resultados obtenidos. Cuando se observa el campo de los titulares de las empresas de telecomunicaciones europeas, se diría que hay un aplanamiento general: las estrategias comunicadas a los mercados parecen estar hechas con “cortar y pegar” (cut and paste). En la mayoría de los casos no surgen elementos distintivos, como si los titulares europeos siguieran el mismo libro de jugadas, quizás también porque generalmente se apoyan en los mismos consultores y banqueros de inversión: el “pensamiento único” nunca lleva lejos, ni siquiera en economía. En promedio, la progresiva disminución hacia una mediocridad generalizada en términos de análisis y estrategias no ha dado lugar a nada bueno, sino a una defensa total del statu quo. Los inversores se han cansado de esperar una fuerte señal de cambio y, por lo tanto, se inclinan por otro lado. Harían bien en releer “Buena estrategia/mala estrategia” de Dick Rumelt: tal vez tengan tiempo durante las vacaciones de Navidad.

Key4Biz. Es difícil de creer que se trata de “mala estrategia” y “mala ejecución”. Se siente como si tuvieras algo guardado que aún no nos has dicho…

Francesco De Leo. Tienes razón, los problemas estructurales están en otro lugar. Hay 4 plataformas de innovación en las que la telco europea ha acumulado un retraso, hasta cierto punto preocupante: (1) IA, Inteligencia Artificial, (2) Blockchain, (3) Aprendizaje Profundo y (4) Nube de Nueva Generación.

Si no hay pruebas de iniciativas oportunas en estas 4 áreas de innovación, como prioridad de gestión, es difícil que los inversores se convenzan de un posible relanzamiento. Un ejemplo llamativo es el desafío de la nube: las empresas de telecomunicaciones europeas, o al menos algunas de ellas, han estado persiguiendo la búsqueda de una alianza con Google. No es fácil encontrar las razones de esto, pero parecía más un atajo para un anuncio de prensa fácil que una estrategia deliberada de creación de valor. La aceleración de la electrificación de la industria automovilística y la evolución de las redes de Internet de las Cosas (IO) ven a las empresas energéticas en una posición más acorde con el futuro hacia el que nos dirigimos. La nube está cambiando rápidamente la arquitectura y las tecnologías de apoyo. Los problemas de latencia en la conducción autónoma están llevando la inteligencia a la periferia de las redes, como lo demuestra la evolución de la informática de punta. Seguir a Google en un modelo de nube centralizado fue un error: la estructura, la arquitectura y la distribución geográfica de los centros de datos de próxima generación va en una dirección completamente diferente. También puede haber sido una forma de que Google arrinconara a la empresa de telecomunicaciones europea, relegándola a una posición de atraso estructural.

Key4Biz. Pero, ¿estás realmente seguro de esto? ¿Estás seguro de que el juego trata de la relación entre el centro y la periferia o, si quieres, de una arquitectura diferente de la estructura de la red?

Francesco De LeoNo es casualidad que los analistas e inversores se encuentren hoy en día más alineados con los principales actores del sector energético que, por la historia y las competencias adquiridas a lo largo del tiempo, son capaces de ofrecer más garantías en el proceso de despliegue de una estructura más granular de centros de datos “ligeros”, tanto en las zonas metropolitanas como en las rurales. Es un hecho que la red de distribución de energía es más granular y está más extendida como “alcance geográfico” que las redes de telecomunicaciones y que la dirección de una empresa eléctrica ha sido mejor capacitada durante generaciones para hacer frente a estos problemas. Es bastante anómalo, y en cierto modo sorprendente, que los consejos de administración de los principales titulares no hayan captado esta “contradicción de términos” y no la hayan subsanado: el futuro no es de las redes centralizadas, sino de la informática por ejemplo y de los centros de datos “ligeros”, situados en la periferia de las redes. Si no se aborda este desafío infraestructural, no parece plausible que los titulares estén en condiciones de desempeñar un papel de liderazgo: y este es un problema que debe ser resuelto, rápidamente.

Key4Biz. Y entonces, ¿cuáles son las expectativas, si me permite, volvería a la pregunta inicial, para preguntarle cuál es el pronóstico para 2021?

Francesco De Leo. El 5G puede ser el “detonante” que permite a los principales operadores de Europa recuperar una trayectoria de crecimiento. Pero puede ser la última llamada para muchos de los titulares. Los que se queden atrás no tendrán muchas posibilidades de mantenerse en la carrera y, desde una perspectiva de consolidación del sector, pasarán rápidamente a una temporada de desinversiones apresuradas (venta de activos), dictadas más por la presión de la deuda acumulada que por una visión industrial, con el riesgo de que sólo sirva para pagar la prima de fin de año a los banqueros y ejecutivos. En cierto modo, los mercados se cansaron de esperar: se esperaba el inicio de un proceso de consolidación transfronteriza por muchos lados, que no tuvo lugar, porque a todos los efectos prevalecieron los intereses partidistas y la presión de los distintos gobiernos nacionales sobre la cuestión de la gobernanza. Existe el riesgo de que en los próximos meses el mercado europeo se vea abarrotado de operaciones de desinversión que generen un exceso de oferta, lo que muy probablemente conducirá a una valoración a la baja del precio de los activos que se desinviertan: a estos precios y en estas condiciones es ahora un mercado de compradores, y los consejos de administración de las empresas de telecomunicaciones tendrán responsabilidades precisas que estarán sujetas al juicio del tiempo y de los mercados. Los únicos que tal vez se beneficien de ella serán los fondos de capital privado, con la tranquilidad de que las mejores intenciones de la Comisión Europea y los gobiernos únicos de ayudar a un verdadero punto de inflexión, después de años de expectativas decepcionadas. Sin un cambio de ritmo, Europa no puede alcanzar el tren de la innovación, como ocurrió con la creación del GSM en un pasado demasiado lejano. Parece casi como si hubiera pasado una era jurásica: pero en ese momento, en la cima de la telco, había un liderazgo de diferente calidad, excelencia absoluta que se ha perdido culposamente a lo largo de los años.

Key4Biz. Y entonces, en resumen, ¿cuáles son las propuestas?

Francesco De Leo. Para relanzar el sector en su conjunto, y apuntar a 5G como acelerador de los procesos de transformación del sector, sólo hay, en mi opinión, un camino a seguir. Y este camino es la esterilización, al menos parcialmente, de la deuda del sector de las telecomunicaciones a escala europea. De hecho, la persistencia de la deuda ha determinado progresivamente una orientación obstinadamente “reacia al riesgo” por parte de los equipos de gestión, justo cuando el impulso de la innovación es, a los ojos de los mercados, el antídoto más eficaz para reducir el perfil de riesgo con el que se clasifican los titulares. En un momento en que las tasas de rendimiento de la inversión de rendimiento se invierten de corto a largo plazo (inversión de rendimiento), las empresas de telecomunicaciones europeas se encuentran arrinconadas en una esquina, de la que sólo pueden salir con soluciones “fuera de la caja”. Los accionistas están esperando respuestas y, me temo que por poco tiempo todavía, han mostrado su voluntad. Pero es probable que la resistencia de la administración sea, como siempre, el principal obstáculo para el cambio. Pronto, muy pronto, probablemente ya en la próxima primavera (Q1 2021), comprenderemos quién tiene la oportunidad de permanecer en el juego y quién no. Hasta entonces, navegaremos a la vista, en la incertidumbre y la volatilidad que caracterizan a los mercados. En una broma, podríamos revivir los “Días de un pasado futuro”, para ponerlo en una cita que los cinéfilos más atentos apreciarán.

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